Werden einzigartige und komplexe Strategien von den Finanzmärkten unterbewertet?

Montag, 03. Februar 2014

Michael E. Porter hat in letzter Zeit viel Kritik einstecken müssen. Erst brachte Rita Gunther McGrath in ihrem Buch The End of Competitive Advantage (2013) seine These der Nachhaltigkeit von Wettbewerbsvorteilen ins Wanken. Und nun stellt auch noch der kürzlich in der Harvard Business Review erschienene Artikel Strategy: The Uniqueness Challenge seine Differenzierungstheorie zumindest teilweise infrage. Laut Porter ist Differenzierung eine der drei Grundarten von Wettbewerbsstrategien und in vielen Fällen die erfolgversprechendste. Todd Zenger, Professor für Unternehmensstrategie an der Washington University in St. Louis und Autor des Artikels, ist jedoch überzeugt, dass die Finanzmärkte Unternehmen mit einzigartigen und komplexen Strategien systematisch unterbewerten – obwohl diese Strategien oft die wertvollsten sind.

Erstmals aufmerksam wurde Zenger auf dieses Problem 1999 als ein ehemaliger Student, der bei Monsanto arbeitete, ihm einen Bericht eines Börsenanalysten von PaineWebber über sein Unternehmen zukommen ließ. Monsanto war damals ein „Portfolio Unternehmen“, das „gebündelt unter dem Label ‚Life Sciences‘“ firmierte. Die Strategie bestand darin, dass die einzelnen Unternehmen im Bereich Forschung und Entwicklung zusammenarbeiten würden, um Synergieeffekte zu erzeugen. Die Kapitalmärkte kauften Monsanto diese Strategie jedoch nicht ab und Analysten fingen bald an, das Management unter Druck zu setzen, die Unternehmen wieder zu entflechten.

Im Bericht des Analysten von PaineWebber hieß es: „Die richtige Analyse von Monsanto erfordert Fachwissen in drei Branchen: Pharma, Agrarchemikalien und Agrarbiotechnologie. Leider werden an der Wall Street...diese einzelnen Branchen aufgrund ihrer jeweiligen Komplexität individuell analysiert“. Sein Rat lautete daher, dass „Monsanto wahrscheinlich seine Struktur wird ändern müssen, um angemessener analysiert und bewertet zu werden“.

Zenger resümiert ernüchtert: „…der Bericht gab offen zu, dass die Entscheidungen von Analysten, über welche Unternehmen sie berichten, teilweise davon abhingen, mit wie viel Aufwand dies verbunden war. In anderen Worten, der Hauptvorteil der Entflechtung von Monsanto wäre, dass Analysten das Unternehmen besser verstehen könnten“.

Um einen Überblick über das tatsächliche Ausmaß dieses Problems zu erhalten, untersuchte Zenger mit seinen Kollegen insgesamt 7.630 Unternehmen, die im Zeitraum von 1985 bis 2007 an amerikanischen Kapitalmärkten gehandelt wurden. Als Indikator für die Einzigartigkeit bzw. Komplexität der Unternehmensstrategien legten sie die Anzahl der Industrien zugrunde, in denen ein Unternehmen aktiv war (gemessen an der Anzahl der Standard Industrial Classification (SIC) Codes). Um festzustellen, ob die Einzigartigkeit und Komplexität das Maß der Berichterstattung von Analysten beeinflusst, zählten sie die Anzahl der Analysten, die über ein Unternehmen berichteten, sowie über wie viele andere Unternehmen diese Analysten jeweils noch berichteten. Letzteres werteten sie als Hinweis darauf, wie zeitaufwendig die Analyse des Unternehmens ist. Dabei kamen sie zu dem Ergebnis, dass „je mehr Aufwand für eine komplexe oder ungewöhnliche Strategie erforderlich ist, desto geringer fällt die Berichterstattung aus“. Der Artikel zitiert andere Studien, die die These ebenfalls untermauern.

Den eigentlichen Kern des Problems sieht Zenger jedoch darin, dass die Qualität von Strategien allgemein sehr schwer zu evaluieren ist. Schließlich zeigt sich der wahre Nutzen einer Strategie immer erst im Nachhinein, wenn sie erfolgreich umgesetzt worden ist. Zenger Schlussfolgerung lautet daher: „Unternehmen aller Art und Größe stehen vor der Herausforderung, schwierig zu bewertende Strategie in einem Markt zu verkaufen, der eine eingeschränkte Analysefähigkeit besitzt. Und je ungewöhnlicher und komplexer die Strategie, desto schwieriger ist die Aufgabe, diese zu verkaufen“.

In dieser Situation entscheiden sich leider viele Manager für den einfacheren Weg. Anstatt an ihrer ungewöhnlichen Strategie festzuhalten, geben sie dem Druck der Kapitalmärkte nach. Gefördert wird diese Tendenz zudem durch das Anreizsystem, das in der Regel darauf ausgerichtet ist, kurzzeitig Shareholder Value zu erzeugen. Dies schreckt Manager davor ab, wertvolle langfristige Strategien zu verfolgen, die von Investoren abgestraft werden. „In dieser Schlacht geht es grundsätzlich darum, wer das Unternehmen kontrollieren soll – Manager oder Investoren“, folgert Zenger.

Für Manager, die dennoch von den Erfolgsaussichten ihre differenzierten Strategien überzeugt sind, sieht Zenger zwei mögliche Optionen: Sie können ihre Strategien besser kommunizieren, indem sie strategische Informationen leichter zugänglich machen (beispielsweise indem sie unabhängige Wertpapieranalysen in Auftrag geben). Oder aber sie können sich auf die Suche nach geduldigeren Investoren machen, die eine langfristige Perspektive verfolgen und an das Unternehmen glauben.

Letzteres kann bedeuten, so Zenger, dass man sich von der Börse in eine nicht börsennotierte Gesellschaft zurückzieht („Going Private“). Einzelberichte weisen daraufhin, erklärt er, dass Unternehmen mit einzigartigen oder sehr komplexen Strategien vermehrt wieder den Weg des privaten Beteiligungskapitals einschlagen. „Private Equity unterstützt regelmäßig neue und höchst ungewisse Technologieunternehmungen, die nur schwer zu verstehen und teuer zu bewerten sind.“ Der Vorteil liegt für Zenger klar auf der Hand: „Going Private gewährleistet, dass Ihre Investoren einen Anreiz haben, die Kosten einer sorgfältigen Analyse und Investition zu übernehmen“.

Der Artikel erinnert den Leser an den eigentlichen Zweck der Strategiearbeit: die Zukunft eines Unternehmens aktiv zu gestalten. Und zwar mit viel Kreativität und dem Mut, kalkulierte Risiken einzugehen. Dass nicht immer alle Anleger bereit oder in der Lage sind, ein solches Wagnis mitzutragen, ist im Grunde wenig überraschend. Wer an seine Sache fest glaubt, sollte sich daher die richtigen Verbündeten suchen, wie Zenger zurecht betont. 



Literatur

McGrath, R. Gunther (2013). The end of competitive advantage: How to keep your strategy moving as fast as your business. New York: Perseus Books.

Zenger, T. (2013, Nov.) Strategy: The uniqueness challenge. Harvard Business Review (online edition). http://hbr.org/2013/11/strategy-the-uniqueness-challenge/ar/1